Valuation이란 무엇인가? 그야말로 '가치평가'이다. 그렇다면 기업의 가치는 어떻게 측정할 수 있을까? 특히 철강,자동차,반도체 등의 어느 정도 예상 가능한 산업 내의 기업이 아닌 인터넷이나 바이오처럼 상대적으로 new한 산업 내의 업체들의 경우 어떻게 가치평가를 할 것인가? (Startup은 또 다른 논리로 가치평가가 되니 이 부분은 제외하고 조금이나마 매출을 내고 있는 기업들을 대상으로 해보자)
'가치'라는 것은 결국 그 기업이 가진 핵심역량 혹은 자산을 기준으로 평가할 수 있기 때문에 인터넷 기업의 경우 트래픽,브랜드,기술진 등이 주요한 가치평가 기준이 되는 경우가 있다. 예를 들면 SK컴즈에 인수된 이글루스가 회원 1명당 얼마의 가치를 부여했었다 라든가, NHN에 인수된 첫눈은 검색개발 엔지니어가 많기 때문에 값이 높아졌다 등등 하는 사례가 있겠다.
그러나 다시 한번 생각해본다면 결국 그러한 핵심역량/자산을 가지고 인수자가 무엇을 할 수 있으며 그 무엇이 얼마만큼의 결과를 가져오느냐가 가치평가의 기준이 되는 것이다. NHN-첫눈의 경우에도 NHN이 첫눈을 인수함으로서 일본 검색시장에서 입지를 강화할 수 있다고 생각했고 그 때의 '결과(즉 일본 검색시장에서 얻어낼 현금흐름)'에 성공확률을 곱한 값이 350억보다 크다고 느꼈기 때문에 인수를 했을 것이다. 혹은 시장에서 얘기하듯이 구글이 첫눈을 인수함으로 인해 NHN이 가진 검색시장에서의 점유율을 일부 가져가면 그 빼앗긴 점유율로 인해 감소될 현금흐름의 가치가 350억보다 클 것으로 예상했기 때문일 수도 있겠다. 아님 그냥 대략 정했든가 ^^;;
이런 관점에서 볼 때 이안이 M&A관련 일을 할 때 주로 사용했었고, 또 Investment Bank등에서 잘 사용하는 PER, EBITDA Multiple 등의 개념은 Valuation의 취지에 그다지 적합하지 않은 방법론이라고 할 수 있겠다. 왜냐하면 그러저러한 고려없이 비슷한 회사들이 순이익의 몇배에 혹은 현금흐름의 몇배에 팔리곤 했으니 그 정도가 되어야 한다는 결론은 너무나 편의주의적 발상이기 때문이다. 전직 컨설턴트로서 이안은 그래서 DCF가 진정한 valuation 원칙에 충실한 방법이며 PER등은 그야말로 '참조용'으로 활용되어야 한다고 생각한다.
물론 DCF 역시 단점을 내재하고 있는 건 분명하다. 수많은 가정에 의해 모델이 만들어지며 그 가정을 조금만 바꾸면 가치의 범위가 매우 많이 바뀌기 때문이다. 더구나 일정기간 이후의 현금흐름에 대해서는 Terminal Value라고 하는 무책임한(?) 하나의 지표로 대체하기 때문이다. 그러나 그러한 약점들은 조금 정성을 기울이면 많이 보완될 수 있고 (예를 들어 TV를 구할 때도 몇단계로 나누어 성장율을 바꾼다든지..), 거꾸로 생각하면 미래의 시나리오가 바뀔때 기업가치가 얼마나 바뀔 수 있는지를 알 수 있기 때문에 미래의 불확실성을 더욱 잘 고려할 수 있다는 장점이 있겠다. 또한 DCF를 만들어야 그 업체가 속한 비즈니스가 어떻게 돈을 벌고 어떤 경우에는 위험에 처할 것이며 어떤 비용구조를 가지고 있고 따라서 어떤 비용은 줄일 여지가 있으며 그렇게 줄이면 얼마나 기업가치가 올라가는지 등등에 대해 대답을 할 수 있는 것이다.
혹자들은 인터넷 기업과 같이 산업 자체가 성숙기/안정기에 올라와 있지 않은 경우에는 더욱 현금흐름을 예측할 수 없으니 DCF는 소설이며 차라리 현실적으로 PER등의 방법이 낫다고 한다. 즉 정규분포곡선과 비슷하게 생긴 산업진화곡선에서 인터넷은 아직 그 시작점에 있으니 언제 그 기업의 현금흐름이 얼마나 폭발할 지 알지 못하면서 DCF를 쓰는 것은 말이 안된다고 한다. 그러나 이안의 생각은 그렇기 때문에 더욱 DCF를 써서 valuation을 해야 한다고 생각한다. 미래가 그렇게 불확실한데 어떻게 현재의 어떤 지표 (순이익,EBITDA 등)에 multiple을 써서 가치평가를 하겠는가?
그런 의미에서 멀지않은 미래에 DCF를 통한 valuation 기초에 대해 정리를 함 해보고 공유해 볼 시간을 가져보겠다. (개봉박두..^^;;) - 물론 초보자들을 대상으로 ^^;;
'가치'라는 것은 결국 그 기업이 가진 핵심역량 혹은 자산을 기준으로 평가할 수 있기 때문에 인터넷 기업의 경우 트래픽,브랜드,기술진 등이 주요한 가치평가 기준이 되는 경우가 있다. 예를 들면 SK컴즈에 인수된 이글루스가 회원 1명당 얼마의 가치를 부여했었다 라든가, NHN에 인수된 첫눈은 검색개발 엔지니어가 많기 때문에 값이 높아졌다 등등 하는 사례가 있겠다.
그러나 다시 한번 생각해본다면 결국 그러한 핵심역량/자산을 가지고 인수자가 무엇을 할 수 있으며 그 무엇이 얼마만큼의 결과를 가져오느냐가 가치평가의 기준이 되는 것이다. NHN-첫눈의 경우에도 NHN이 첫눈을 인수함으로서 일본 검색시장에서 입지를 강화할 수 있다고 생각했고 그 때의 '결과(즉 일본 검색시장에서 얻어낼 현금흐름)'에 성공확률을 곱한 값이 350억보다 크다고 느꼈기 때문에 인수를 했을 것이다. 혹은 시장에서 얘기하듯이 구글이 첫눈을 인수함으로 인해 NHN이 가진 검색시장에서의 점유율을 일부 가져가면 그 빼앗긴 점유율로 인해 감소될 현금흐름의 가치가 350억보다 클 것으로 예상했기 때문일 수도 있겠다. 아님 그냥 대략 정했든가 ^^;;
이런 관점에서 볼 때 이안이 M&A관련 일을 할 때 주로 사용했었고, 또 Investment Bank등에서 잘 사용하는 PER, EBITDA Multiple 등의 개념은 Valuation의 취지에 그다지 적합하지 않은 방법론이라고 할 수 있겠다. 왜냐하면 그러저러한 고려없이 비슷한 회사들이 순이익의 몇배에 혹은 현금흐름의 몇배에 팔리곤 했으니 그 정도가 되어야 한다는 결론은 너무나 편의주의적 발상이기 때문이다. 전직 컨설턴트로서 이안은 그래서 DCF가 진정한 valuation 원칙에 충실한 방법이며 PER등은 그야말로 '참조용'으로 활용되어야 한다고 생각한다.
물론 DCF 역시 단점을 내재하고 있는 건 분명하다. 수많은 가정에 의해 모델이 만들어지며 그 가정을 조금만 바꾸면 가치의 범위가 매우 많이 바뀌기 때문이다. 더구나 일정기간 이후의 현금흐름에 대해서는 Terminal Value라고 하는 무책임한(?) 하나의 지표로 대체하기 때문이다. 그러나 그러한 약점들은 조금 정성을 기울이면 많이 보완될 수 있고 (예를 들어 TV를 구할 때도 몇단계로 나누어 성장율을 바꾼다든지..), 거꾸로 생각하면 미래의 시나리오가 바뀔때 기업가치가 얼마나 바뀔 수 있는지를 알 수 있기 때문에 미래의 불확실성을 더욱 잘 고려할 수 있다는 장점이 있겠다. 또한 DCF를 만들어야 그 업체가 속한 비즈니스가 어떻게 돈을 벌고 어떤 경우에는 위험에 처할 것이며 어떤 비용구조를 가지고 있고 따라서 어떤 비용은 줄일 여지가 있으며 그렇게 줄이면 얼마나 기업가치가 올라가는지 등등에 대해 대답을 할 수 있는 것이다.
혹자들은 인터넷 기업과 같이 산업 자체가 성숙기/안정기에 올라와 있지 않은 경우에는 더욱 현금흐름을 예측할 수 없으니 DCF는 소설이며 차라리 현실적으로 PER등의 방법이 낫다고 한다. 즉 정규분포곡선과 비슷하게 생긴 산업진화곡선에서 인터넷은 아직 그 시작점에 있으니 언제 그 기업의 현금흐름이 얼마나 폭발할 지 알지 못하면서 DCF를 쓰는 것은 말이 안된다고 한다. 그러나 이안의 생각은 그렇기 때문에 더욱 DCF를 써서 valuation을 해야 한다고 생각한다. 미래가 그렇게 불확실한데 어떻게 현재의 어떤 지표 (순이익,EBITDA 등)에 multiple을 써서 가치평가를 하겠는가?
그런 의미에서 멀지않은 미래에 DCF를 통한 valuation 기초에 대해 정리를 함 해보고 공유해 볼 시간을 가져보겠다. (개봉박두..^^;;) - 물론 초보자들을 대상으로 ^^;;
